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来源|贝多财经
继今年1月份弃A转港递交招股书半年后，7月25日，山东胜软科技股份有限公司（下称“胜软科技”）在最新招股书中增加了2025年1-4月财务数据，再次递表港交所，向港股市场发起第二次冲击。
事实上，胜软科技征战二级市场之路颇为曲折，早在2023年6月，胜软科技抢滩A股市场，带着招股书勇闯北交所并顺利获得受理。只不过，经过不间断的三轮问询后，胜软科技半道折戟，于2024年10月底正式从北交所撤单，审核状态变更为终止。
在A股IPO受挫后仅才过了三个月，胜软科技迅速调整状态重整旗鼓，于2025年1月23日“换道赛场”正式向港交所递表，直至近日再一次更新递表，其想要上市之心可谓溢于言表，非常迫切。
那么，为何胜软科技此前会折戟A股市场？监管三次问询中的诸多问题都解决了吗？而其如今转向冲击港股又是否能如愿呢？
一、胜软科技“智慧能源梦”，上市征程一波三折
对于推动自身迈向资本市场，胜软科技有深深执念。
作为一家数智化解决方案提供商，胜软科技一直致力于加速产业发展及转型。其不仅可以为油气行业大中型能源企业提供相关智慧能源解决方案，也能为石油化工、石油装备及汽车零部件等越来越多的垂直行业中小型制造商提供智能制造解决方案。此外，胜软科技还开拓了为公共管理机构提供智慧城市解决方案的相关业务。
回溯胜软科技成历史，曾被视为我国能源勘探开发信息化服务的先行者。胜软科技是在政府部门及能源企业对能源安全不断重视的背景下应运而生，历史可以追溯到1993年成立的中国石化集团胜利石油管理局信息中心。
2002年，创始人徐亚飞凭借高瞻远瞩的眼光和敏锐的行业洞察力，与中国石化胜利石油管理局共同成立了胜软科技，并在随后数年将其改制为股份公司，从胜利石油管理局拆分出来独立运营。
至此，脱胎于实力雄厚的中国石化，为胜软科技提供了宝贵的油气行业专业知识和经验，在能源行业的关键业务及技术已被集齐，引领自身高速发展，但其战略布局显然不能局限于此，也需要打造更广阔技术护城河和开拓更多的业务来作为支撑。
于是，经过数十年的经营，胜软科技的业务已从胜利油田全面走向中国石化其他油气田，以及中国其他各大能源企业油气田，并扩展至中东等部分海外市场，累计完成智慧能源项目约5000个。胜软科技的诸多创新解决方案专为满足智慧油气田建设方面的全方位需求而设计，被中国石化和中国石油、中国海油、振华石油等主要能源企业广泛使用。
技术壁垒的打造，以及业务的持续开拓，不仅为日后在中国智慧油气解决方案市场上拿下一席之位奠定了基础，也为胜软科技日后走上资本化埋下伏笔。
为便于日后顺利上市，胜软科技开始进行一系列股权梳理，为股权结构稳定奠定基础。截至最后实际可行日期，胜软科技由徐亚飞持有40.81%股权，为公司单一大股东。此外，施玉军持股3.95%，傅林持股3.93%，范崇海持股2.69%，陈颖持股2.02%，赵金亮持股1.24%，张皓持股0.74%，穆永平持股0.25%，程丽慧和张志强分别持股0.03%、0.02%。于全国股转系统的其他股东总计持股44.31%。
但是，正如开篇所言，胜软科技的资本之路并非一路坦途，经过A股三轮问询后就此折戟，距离上市只差临门一脚。
这背后是A股IPO审核监管持续趋严。要知道，胜软科技收入确认合规性曾遭北交所三连问，另外，由于频频进行会计差错更正，胜软科技及其实控人、财务负责人还被出具警示函，且自2021年以来，该公司4年换了4次会计师事务所，财务内控有效性及财务数据真实性待考。
受政策红利影响，2025年港交所IPO市场呈喷井式格局。从近期港股IPO偏好来看，可主要分为潮玩、新式茶饮、美妆等新消费型企业，以及人工智能、新能源、高端制造等硬科技型企业。
为顺利挂牌港交所，胜软科技以“中国独立智慧油气田解决方案提供商一哥”的身份再次出场，大谈智慧能源。
二、业绩喜忧参半，成本激增下毛利率承压
在H股招股书开头介绍部分，胜软科技在行业内获得了不菲成绩。根据弗若斯特沙利文报告，胜软科技为中国独立智慧油气田解决方案提供商2024年收益排名第一；中国独立智慧能源解决方案提供商2024年收益排名第二。同时，胜软科技也是工信部认定的49家国家级跨行业跨领域工业互联网平台中专注能源行业的唯一代表。
从近年我国能源战略及数智化转型的发展趋势来看，信息安全和智能制造越来越重要。这也就意味着，那些具备强大的内部研发能力和能源领域专业知识，以及可以为中小企业提供一体化解决方案支持信息化、数字化和进一步数智化转型的解决方案提供商，能够迎来重要发展机遇。
根据弗若斯特沙利文数据，作为中国智慧能源解决方案市场中最重要的组成部分，按收益计，中国智慧油气田解决方案市场从2019年的83亿元增长至2024年的189亿元，复合年增长率为17.9%，并预计将达至385亿元，2024年至2029年的复合年增长率为15.3%。
而且，中国中小型制造商数智化转型市场规模也将从2019年的9161亿元增长至2024年的15095亿元，复合年增长率为10.5%，并预计将达至22770亿元，2024年至2029年的复合年增长率为8.6%。
这一增长趋势，在胜软科技的业绩中也有所体现。2022-2024年及2025年1-4月（下称“报告期”），胜软科技实现总营业收入分别为3.91亿元、5.02亿元、5.25亿元和0.31亿元，期间增速分别为28.43%、4.69%、3.99%，与整体市场走势基本相一致。
拆分各业务具体来看，智慧能源解决方案一直为公司基本盘，对总营收的贡献度最高。数据显示，报告期内胜软科技智慧能源解决方案分别实现收益2.94亿元、3.06亿元、3.64亿元及0.2亿元，占当期收入的75.2%、60.9%、69.4%、65.4%。
贡献收入次高的是智慧城市解决方案，报告期内来自该业务的收入分别为0.75亿元、1.34亿元、0.94亿元和766.5万元，占当期收入的19.2%、26.7%、17.8%及25%。
而智能制造解决方案期内收入较低，分别仅为0.22亿元、0.62亿元、0.67亿元及293.7万元，所占当期总营收的比重分别为5.6%、12.4%、12.8%和9.6%。
业务结构的侧重下，由于智慧能源解决方案收入占比较高，而在随着近年来该业务毛利率出现明显下滑，由此也影响到胜软科技整体的毛利率水平。数据显示，其智慧能源解决方案的毛利率从2022年的42.7%下降到2024年末的39.6%，今年1-4月进一步大幅缩减到26.9%。
与此同时，该公司其他两项业务的毛利率也均在报告期内有所下降。其中，智能制造解决方案毛利率从2022年的71.2%大幅降至2025年4月末的15.1%；智慧城市解决方案则是从同期的27.3%降至22.2%。
受此影响下，胜软科技整体毛利率每年都在下滑，报告期内分别为41.4%、38.1%、37.1%及24.6%，由此两年四个月其毛利率合计下滑了16.8个百分点。
针对各项业务毛利率均在下行的情况，胜软科技在招股书中将主要原因归结于成本：一是，智慧能源解决方案若干项目的执行周期延长，导致员工成本及项目执行成本增加；二是将越来越多的第三方软硬件及服务纳入到智能制造解决方案中，导致采购成本上升；三是智慧城市解决方案需要采购大量软件及硬件大型项目，由此产生相对较高的销售成本。
事实也的确如此，从招股书中披露的成本数据来看，胜软科技报告期内销售成本分别为2.29亿元、3.1亿元、3.31亿元及0.23亿元。其中，占比最高的是软硬件采购成本，紧随其后的则分别是服务采购成本、员工成本和项目执行成本，这些分列成本在报告期内均有不同程度上涨。
值得注意的是，此前A股IPO时，北交所就曾重点问询过胜软科技毛利率水平的合理性及披露不充分等相关问题。
随着居高不下的成本持续挤压毛利率，胜软科技的盈利能力备受挑战，报告期内净利润表现并不稳定，虽然在2022-2024年一步步增长，分别为0.38亿元、0.54亿元、0.59亿元，但是在2025年1-4月，该公司却陷入了亏损局面，净利润为-0.2亿元，且较2024年同期的-0.12亿元，亏损额度有所扩大。
三、现金流及应收账款堪忧，高度依赖大客户或成上市最大阻力
除了在国内讲好智慧能源解决方案故事外，此次冲击H股，胜软科技还谈及“出海梦”。
胜软科技在招股书中表示，与石油供应稀少的中国相比，许多海外油气田资源富集，潜力巨大，而随着中国能源企业全球扩张计划的不断加快，以及海外能源企业越来越追求功能精细及易用的本地化解决方案，相关需求巨大且远未被满足，这为公司带来了巨大的市场机遇。
因此，此次港股IPO，胜软科技计划将拿出部分募集资金用于扩大全球市场覆盖范围及探索海外扩展机会，包括推广海外解决方案产品、组建海外销售团队，以及选择性地寻求油气田战略投资与收购。
然而，据招股书披露的数据显示，胜软科技的收益大部分来自并预期将继续来自山东省，报告期内其来自山东省客户所得收益分别为2.25亿元、3.07亿元、2.68亿元及0.16亿元，分别占同期总收益的57.5%、61.2%、51.0%及51.1%。
也就是说，该公司依旧对山东地区业务依赖性非常高，目前海外市场还处于探索阶段，对整体业绩提升帮助有限。而且，胜软科技还在招股书中表示道：“展望未来，尽管公司正在中国及海外扩展业务，但预期智能制造解决方案及智慧城市解决方案所得收益大部分仍将依赖山东省的业务。”
面对国内市场存量竞争，纵使是登上中国独立智慧油气田解决方案提供商一哥宝座的胜软科技，也难高枕无忧，出海已成大势，但这个过程一定需要充足的“粮草”傍身。
截至2025年4月末，胜软科技的流动负债总额为2.33亿元，流动资产净值为2.37亿元，现金及现金等价物仅为0.67亿元，账面资金无疑较为紧张，显然无法为后期海外扩张提供强有力输血支持。
而更需要指出的是，胜软科技的应收账款较高，尤其是在现金流承压之下，于其而言并非好事。数据显示，截至各报告期末，胜软科技贸易应收款项及应收票据总额分别为3.52亿元、4.33亿元、5.24亿元及3.26亿元，其中今年1-4月数值已经超过了当期收入。此外，其贸易及其他应收款项占总资产的比重也常年均超过了50%。
据了解，为缓解客户短期资金付款紧张需求，胜软科技通常给予客户30至180天的信贷期，这种经营性付款账期可以降低企业财务压力。
只是，如果客户超过了信贷期，意味着胜软科技会的应收账款或无法如期收回，存在一定坏账风险。数据显示，截至各报告期末，胜软科技贸易应收款项及应收票据的周转天数分别为278天、286天、333天及1662天，显然已经超过了信贷期。未来，当客户因资金占用达到极限要求延长账期或停止付款，将直接威胁到胜软科技的资金链健康。
在招股书中，胜软科技同样表达了一定担忧：“由于公司在非油田领域的客户主要集中在政企等相关单位和部门，该类客户的审核、付款流程较长。一旦客户信用情况发生变化，将不利于公司应收账款的收回，从而产生坏账的风险，对公司的利润水平和资金周转产生一定的影响。”
的确，因行业特殊性，胜软科技对一些重要的大客户如中国石化、国家能源集团、中石油、中海油等大型能源企业，以及制造业和政府机构极其依赖。其中不得不说，虽然胜软科技脱身于中石化，但至今还与中石化保持着相当密切的交易，甚至公司的大部分业绩，都是由中石化“撑起”的。
据此次港股招股书披露，胜软科技客户集中度较高的情形也依旧存在。报告期内，该公司来自五大客户的收益分别占同期总收益的比重分别高达84.3%、64.3%、70.3%及73.5%，前五大客户高度集中。其中，各期来自最大客户中石化的收益分别占期内总收益的64.9%、51.4%、51.6%及37.9%。
这一点，也是此前胜软科技冲击A股IPO问询过程中重点被关注的方向。根据当时问询函披露的信息显示，监管要求胜软科技说明对中石化及其下属企业的维护方式、新增客户拓展方式，维护中石化相关客户稳定性的措施与效果；对中石化及胜利油田等下属企业的合作是否具有稳定性、持续性，是否存在未来发展空间受限情形，是否存在重大依赖风险，并作具体的风险揭示。
这也就不难解释为何此次胜软科技会在港股招股书中重点提到相关方面的风险和挑战：“公司的大部分收益来自于向有限数目的客户销售，且贸易应收款项及合约资产亦集中于少数客户，这使公司面临与客户集中度相关的风险。”
总的来看，胜软科技的业务本质可视为从中石油体系内剥离而出的专注于智慧信息技术服务分支，如今尝试通过资本化运作实现独立发展。尽管其试图拓展服务边界至同行业或其他领域客户，但这种转型路径存在显著障碍。
要知道，石油行业作为典型的资源垄断型产业，产业链上下游客户高度集中属于行业特性。那么，为石油企业提供原材料、设备供应的企业在资本市场上并不会因客户集中度问题受限，这符合资本市场对传统能源产业链企业的认知框架。
然而，这却与智慧信息化行业的商业逻辑是存在着本质差异的。该领域具有跨行业需求渗透性特征，理论上应具备广泛的客户基础。若像胜软科技这样的企业，营收过度依赖单一大客户，则与智慧信息化行业应有的多元化客户结构相悖。这种高度集中的客户依赖关系，在资本市场审核中往往被视为重大风险因素，可能会对胜软科技接下来冲击港股市场构成实质性障碍。
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